Tőzsdei buborék veszélye: szakértői vélemények
Egy évszázados dilemmával néz szembe jelenleg a világgazdaság: a technológiai forradalom által meghajtott tőzsdei szárnyalás fenntartható növekedés-e, vagy egy hatalmas spekulatív buborék, amely a kipukkanás előtti utolsó fázisában vibrál? A kérdés nem csak a Wall Street-i kereskedők vagy a hedge fund milliárdosok számára fontos. A válasz közvetlenül befolyásolja a magyar nyugdíjalapok értékét, a vállalatok tőkebevonási lehetőségeit és végső soron mindannyiunk megtakarításainak biztonságát. Amíg a norvég állami vagyonalap rekordnyereséget könyvel el – az idei első félévben több mint 184 milliárd dollárt –, addig ugyanezen alap igazgatója, Nicolai Tangen nyíltan felveti: az alap értéke akár „lenullázódhat” is. Ez a szembenállás jellemzi a mai piaci hangulatot: a látszólagos diadalmenet és a mélyreható szkepticizmus egyszerre uralkodik.
A helyzet értékeléséhez először is nézzük a hideg számokat. Az amerikai tőzsde teljes piaci értéke jelenleg meghaladja az ország bruttó hazai termékének (GDP) 230 százalékát. Bár az amerikai vállalatok bevételének jó része ma már külföldről származik, ez a mutató mégis kimagaslóan magas: a történelmi medián körülbelül 80% körül mozog. A másik klasszikus mutató, a Schiller P/E, amely a tőzsde értékét az elmúlt 10 év inflációval korrigált átlagos nyereségéhez viszonyítja, szintén rekordszinten van, 42 fölött. Összehasonlításképpen: a mutató történelmi mediánja 20 alatti, és az elmúlt 145 évben mindössze 18 hónap volt, amikor ennél magasabb értéket mérték. Ezek a számok egyértelműen azt üzenik: a piac egy hibátlan évtizedet áraz be előre. A kérdés csak az, hogy vajon ez az évtized meg is fog jönni?
A szkeptikusok serege: a történelem óv
Számos világhírű befektető és elemző lát aggasztó párhuzamokat a jelen és a múlt nagy tőzsdei buborékai között. Michael Burry, a 2008-as válság jól időzített jóslója, akár egy 30-50%-os piaci visszaesést, sőt, egy 1987-hez hasonló gyors összeomlást sem zár ki. Rendszeresen shortolja – azaz fogad az árfolyamcsökkenésére – a mesterséges intelligenciához (MI) kötődő részvényeket, mint az Nvidia vagy a Palantir. Paul Tudor Jones, aki szintén profitált az 1987-es zuhanásból, a jelenlegi helyzetet a 2000-es dotkom buborék előtti időszakhoz hasonlíthatónak tartja. Jeremy Grantham, a GMO alapítója, aki szintén látott már tőzsdei lufit, egy 18. századi spekulatív buborékhoz, a brit Déltengeri Társaság esetéhez hasonlítja a mai helyzetet. Ő arra hívja fel a figyelmet, hogy az amerikai tőzsde a GDP-hez viszonyítva soha nem volt még ennyire drága, és egy akár 70%-os korrekció sem elképzelhetetlen.
A szkepticizmus nem csak a magánbefektetők körében terjed. Sarah Breeden, az Angol Bank pénzügyi stabilitásért felelős alelnöke áprilisban figyelmeztetett, hogy a tőkepiacok nem árazzák be megfelelően a makrogazdasági kockázatokat. A Nemzetközi Valutaalap (IMF) is kiemelte, hogy a piacok magas értékeltsége mellett a koncentrált szerkezet – az amerikai techóriások dominanciája – jelentős sebezhetőséget okoz.
Az optimisták érvei: ezúttal más?
Mindezek ellenére vannak, akik szerint a jelenlegi piaci dinamika nem egy klasszikus buborék előszobája. A J.P. Morgan Chase augusztusban feljebb revideálta az S&P 500 index célárfolyamát, részben azért, mert a második negyedéves vállalati eredményjelentések jelentősen a várakozások fölé kerültek. A bank elemzői úgy látják, hogy az MI-hez kapcsolódó befektetések haszna egyre inkább körvonalazódik: nő a felhőszolgáltatások iránti kereslet, és hosszú távú, bevételt garantáló szerződések születnek.
A Fidelity alapkezelő is hangsúlyozta júliusban, hogy a buborékképződés egyik alapvető előfeltétele – az eufória – jelenleg hiányzik. Éppen a sok szkeptikus figyelmeztetése az, ami csökkenti annak a kockázatát, hogy mindenki vakon beleszáll a buliba. Emellett a Fidelity rámutat egy lényeges különbségre a dotkom korszakhoz képest: ma a technológiai óriásoknak van valós, jelentős profitjuk. Az első negyedévben a S&P 500 vállalatok bevételének 28%-os növekedése és a 2009 óta nem látott magas profitráták mutatják, hogy nem csak üres hype, hanem valós pénzáramlás is támasztja alá a szárnyalást. A vállalatok ugyan beruházási lázban vannak, de nem élik fel teljesen a profitjukat, ellentétben a 2000-es évek elejével.
A kritikus kérdések: mi tartja fenn az MI-bulit?
Pecze Kristóf, a Hold Alapkezelő részvényelemzője egyértelműen túlárazottságot lát a piacokon. Szerinte az MI-ökoszisztéma dinamikája kulcsfontosságú. A teljes ágazat növekedése jelenleg egy nagyon koncentrált ponton, a hiperskálázó felhőszolgáltatók (Google, Microsoft, Meta) beruházási költségein múlik. Ha ezek a költségek csak lelassulnak – nem is beszélve csökkenésről –, az az értéklánc egészében visszaüthet.
Aggasztó jelnek tartja a körkörös finanszírozás jelenségét is, amikor például egy chipgyártó befektet egy MI-startupba, aki aztán ugyanattól a chipgyártótól vásárol. A pénz oda-vissza áramlik, növeli mindkét vállalat bevételeit és látszólagos értékét, anélkül, hogy külső, új érték jött volna létre. „Megkérdőjelezi, hogy mennyire produktív ez a beruházási roham, ha ekkora eladósodás kell hozzá” – fűzi hozzá Pecze. Ugyanakkor a pozitívumot is látja: a profit jelenléte azt jelzi, hogy nem csupán spekulatív hiten nyugszik az egész.
A külső veszélyek: infláció, geopolitika és az „űrverseny”
A belső piaci dinamikákon túl komoly külső kockázatok is lesújthatnak a tőzsdékre. Egy esetleges amerikai-iráni konfliktus az olajárak további emelkedését hozhatná, ami újra felfuttathatná az inflációt. A központi bankok erre valószínűleg magasabb kamatokkal válaszolnának. A növekvő kötvényhozamok pedig versenyhelyzetet teremtenének a részvényekkel, nyomást gyakorolva azok hozamaira.
Meghatározó lesz az USA és Kína kapcsolata is. Az MI területén zajló új „űrverseny” nemzetbiztonsági kérdéssé tette a technológiát, ami irracionális beruházások ösztönzéséhez vezethet: mindkét nagyhatalom érdekelt a saját nemzeti bajnokai támogatásában. Pecze Kristóf szerint óriási károkat okozhatna a piacnak, ha a narratíva a fejlesztésről a védekezésre és korlátozásra állna át. A geopolitika tehát nem csupán háttérzaj, hanem a piacok alapját is képes megingatni.
Buborék vagy sem? A négy lovas teszt
A kérdés megválaszolásához Owen Lamont portfóliómenedzser „buborék apokalipszis négy lovasa” keretrendszere nyújt útmutatást. A négy feltétel:
- Extrém értékeltség
- Buborékhit
- Kibocsátási hullám
- Új, naiv szereplők beözönlése
Pecze Kristóf ezeket így értékeli:
- Extrém értékeltség: Egyértelműen pipa, amit a Schiller P/E és a Buffett-mutató is igazol.
- Buborékhit: Pipa. Az elemzői körökben régóta folyik a buborékról való vita, ami paradox módon talán csökkenti a kialakulásának kockázatát.
- Kibocsátási hullám: Pipa. Az utóbbi időszakban számos vállalat vett fel extra forrást a tőzsdéről és a hitelpiacokról a növekedés finanszírozására.
- Új szereplők beözönlése: Ez még csak részlegesen teljesült. A piac még nem olyan nyilvánvalóan „biztos nyeremény”, hogy a teljesen laikus tömegek is tömegesen ömlenének be.
„A következő évek kérdése, hogy hogyan sikerül az MI-t monetizálni, vagyis érdemi bevételt generáló fogyasztókra váltani a jelenleg zajló fejlesztéseket” – foglalja össze Pecze. A három pipa alapján valószínűnek tartja, hogy a „buborék pukkanását” fogjuk látni pár éven belül. Fontos azonban megjegyezni, hogy a buborékokról csak utólag derül ki teljes bizonyossággal. Nem feltétlenül kell egy drámai krachra számítanunk; a lufi akár lassan le is ereszthető, ami még mindig nagy veszteségeket okoz, de nem világválságot.
Összefoglalás: felkészülés a bizonytalanságra
A jelenlegi tőzsdei helyzet egy klasszikus kockázati palettát mutat: fenomenális technológiai potenciál egyrészt, történelmileg magas értékeltségi szintek és számos makrogazdasági félelem másrészt. A szakértők véleménye élesen megoszlik, ami önmagában is egy fontos piaci jelet ad: nincs eufória, van éberség.
A magyar befektetők számára a tanulság nem az, hogy azonnal szabaduljanak minden részvényüktől. Inkább az, hogy a diverzifikáció soha nem volt ennyire fontos. A minden vagyon egyetlen trendbe (jelenleg az MI-be) történő koncentrálása rendkívül kockázatos. Az ésszerű portfólió-összeállítás, a hosszú távú befektetési szemlélet, valamint a magas értékeltségi szintek tudatossága kulcsfontosságú.
A történelem tanulsága az, hogy a tőzsdei összeomlások gyakran pont olyan okból következnek be, amire a legkevesebben számítanak. Lehet, hogy most nem az MI-ökoszisztéma dől össze, hanem például egy váratlan geopolitikai esemény vagy egy makrogazdasági politikai tévedés vált ki láncreakciót. A bölcsesség tehát nem a jövőbe látásban, hanem a bizonytalanságra való felkészülésben rejlik.
